Главная Юристы Как посчитать денежный поток? Анализ и оценка денежных потоков компании

Как посчитать денежный поток? Анализ и оценка денежных потоков компании

Оптимизация финансовых, производственных и инвестиционных процессов немыслима без качественного анализа. На основе данных проведенных исследований и отчетов проводится процесс планирования, устраняются неблагоприятные, сдерживающие развитие факторы.

Одним из видов оценки эффективности финансовой деятельности является расчет денежного потока. Формула и особенности применения этой методики будут представлены далее.

Цель анализа

Формула денежного потока рассчитывается в соответствии с определенными методиками. Целью проведения подобного анализа является определение источников поступления денежных средств в организацию, а также их расхода для расчета дефицита или избытка денег за исследуемый период.

Для осуществления подобного исследования на предприятии формируется отчет о движении денежных средств. Также составляется соответствующая смета. При помощи подобных документов можно определить, достаточно ли для организации полноценной инвестиционной, финансовой деятельности компании существующих в наличии денежных средств.

Проводимое исследование позволяет определить, зависима ли организация от внешних источников капитала. Также анализируется динамика поступления и выбытия средств в разрезе каждого вида деятельности. Это позволяет выработать дивидендную политику, спрогнозировать ее в будущем периоде. Анализ денежного потока имеет целью определить фактическую платежеспособность организации, а также ее прогноз в краткосрочной перспективе.

Что дает расчет?

Денежный поток, формула расчета которого представлена в различных методиках, требует правильного анализа для возможности эффективного управления. В случае проведения представленного исследования организация получает возможность соблюдать сбалансированность своих финансовых средств в текущем и плановом периоде.

Денежные потоки должны быть синхронизованы по своему времени поступления и объему. Благодаря этому можно добиться хороших показателей развития компании, ее финансовой стабильности. Высокая степень синхронизации входных и исходящих потоков позволяет ускорить выполнение задач в стратегической перспективе, снизить потребность в платных (кредитных) источниках финансирования.

Управление потоками финансов позволяет оптимизировать расход денежных ресурсов. Уровень риска в этом случае сокращается. Эффективное управление позволит избежать неплатежеспособности компании, повысить финансовую стойкость.

Классификация

Существует 8 основных критериев, по которым можно сгруппировать денежные потоки по категориям. Беря во внимание методику, по которой производилось исчисление, различают валовой и для первого подхода предполагает суммировать все денежные потоки предприятия. Вторая методика учитывает разность между доходами и расходами.

По масштабу влияния на хозяйственную деятельность организации различают общий для компании поток, а также его составляющие (по каждому подразделению и экономическим операциям).

По видам деятельности различают производственную (операционную), финансовую и инвестиционную группы. По направлению движения различают положительный (поступивший) и отрицательный (выбывший) поток.

Рассматривая достаточность средств, различают избыток и дефицит средств. Расчет может производиться в текущем или плановом периоде. Также потоки могут классифицировать на дискретную (единоразовую) и регулярную группы. Капитал может поступать и выбывать из организации с одинаковым интервалом времени или хаотично.

Чистый поток

Одним из ключевых показателей в представленном анализе является чистый денежный поток. Формула этого коэффициента применяется при инвестиционном анализе деятельности. Она дает исследователю информацию о финансовом состоянии компании, ее способности увеличивать свою рыночную стоимость, привлекательность для инвесторов.

Чистый денежный поток рассчитывается как разность между поступившими и выбывшими из организации финансами за выбранный промежуток времени. Это фактически сумма между показателями финансовой, операционной и инвестиционной деятельности.

Информацию о размере и характере этого показателя применяют при принятии стратегических решений собственники организации, инвесторы и кредитные компании. При этом становится возможным рассчитать, целесообразно ли вкладывать средства в деятельность конкретного предприятия или в подготовленный проект. Представленный коэффициент учитывается при проведении расчетов стоимости предприятия.

Управление потоками

Коэффициент денежного потока, формула которого применяется при расчетах практически всеми крупными организациями, позволяет эффективно управлять финансовыми потоками. Для расчетов потребуется определить величину поступивших и выбывших средств за установленный период, основные их составляющие. Также разбивку выполняют в соответствии с видом деятельности, которая генерирует определенное движение капитала.

Расчет показателей может производиться двумя способами. Их называют косвенным и прямым методом. Во втором случае в расчет берут данные счетов организации. Основополагающим компонентом для проведения подобного исследования является показатель выручки от реализации.

Методика косвенного расчета предполагает использовать для анализа статьи бухгалтерского баланса, а также отчета о доходах и расходах предприятия. Для аналитиков этот способ является более информативным. Он позволит определить связь между прибылью в исследуемом периоде и количеством денег предприятия. Влияние изменения активов баланса на показатель чистой прибыли также получится рассмотреть при использовании представленной методики.

Прямой расчет

Если расчет производится в конкретный момент определяется текущий денежный поток. Формула его достаточно проста:

ЧДП = ЧПО + ЧПФ + ЧПИ, где ЧПД - чистый денежный поток в исследуемом периоде, ЧПО - поток от операционной деятельности, ЧПФ - от финансовых операций, ЧПИ - в разрезе инвестиционной деятельности.

Чтобы определить чистый показатель денежного потока необходимо воспользоваться формулой:

ЧПД = ВДП - ИДП, где ВДП - входящий поток денег, ИДП - исходящий поток средств.

При этом расчет производят для одного или нескольких расчетных периодов. Это простая формула. Составляющие от каждого типа деятельности необходимо рассчитывать отдельно. При этом необходимо учесть все составляющие.

Расчет чистого инвестиционного потока

Основная масса средств организации, находящаяся в распоряжении компании в данный момент, поступает от операционного денежного потока. Формула расчета чистого показателя (была представлена выше) обязательно учитывает эту величину.

ЧПИ = ВОС + ПНА + ПДФА + РА + ДП - ПОС + ОНП - ПНА - ПДФА - ВСА, где ВОС - выручка, полученная от использования основных средств, ПНА - доход от продажи нематериальных активов, ПДФА - доход от продажи долгосрочных финансовых активов, РА - доход за реализацию акций, ДП - проценты и дивиденды, ПОС - приобретенные основные средства, ОНП - остаток незавершенного производства, ПНА - покупка нематериальных активов, ПДФА - покупка долгосрочных финансовых активов, ВСА - величина выкупленных собственных акций.

Расчет чистого финансового потока

Формула денежного потока применяет в себе данные о чистом Расчет производят по такой формуле:

ЧПФ = ДВФ + ДДКР + ДККР + БЦФ - ВДКД - ВККД - ДА, где ДВФ - дополнительное внешнее финансирование, ДДКР - дополнительно привлекаемые долгосрочные кредиты, ДККР - дополнительно привлекаемые краткосрочные кредиты, БЦФ - безвозвратное целевое финансирование, ВДКД - выплаты долга по ВККД - выплаты по краткосрочным кредитам, ДА - дивидендные выплаты акционерам.

Косвенный метод

Косвенный также позволяет определить чистый денежный поток. Формула по балансу предполагает проведение корректировок. Для этого применяются данные об амортизации, изменения структуры и количества текущих пассивов и активов.

Расчет чистой прибыли от операционной деятельности производится по следующей формуле:

ЧПО = ЧП + АОС + АНА - ДЗ - З - КЗ + РФ, где ЧП - чистая прибыль предприятия, АОС - амортизация основных средств, АНА - амортизация нематериальных активов, ДЗ - изменение дебиторской задолженности в исследуемом периоде, З - изменение запасов, КЗ - изменение количества кредиторской задолженности, РФ - изменение показателя резервного капитала.

На показатель чистого денежного потока прямо влияют изменения в стоимости текущих пассивов и активов компании.

Свободный денежный поток

Некоторые аналитики применяют в процессе изучения финансового состояния организации показатель свободного денежного потока. Формула расчета представленного показателя рассматривается в двух основных аспектах. Различают свободный денежный поток фирмы и капитала.

В первом случае рассматривается показатель операционной деятельности компании. Из него вычитают инвестиции в основной капитал. Этот показатель предоставляет информацию аналитику о количестве финансов, которые остаются в распоряжении компании после вложений капитала в активы. Представленная методика применяется инвесторами для определения целесообразности финансирования деятельности компании.

Свободный денежный поток капитала предполагает вычитать из общего количества финансов предприятия только собственные вложения средств. Этот расчет применяется чаще всего акционерами компании. Эту методику применяют в процессе оценки акционерной стоимости организации.

Дисконтирование

Чтобы сопоставить будущие финансовые платежи с текущим состоянием стоимости, применяется методика дисконтирования. Эта методика учитывает, что в перспективе деньги постепенно теряют свою стоимость относительно текущего состояния цены. Поэтому в анализе применяется дисконтированный денежный поток. Формула при этом содержит специальный коэффициент. Он умножается на сумму финансового потока. Это позволяет соотнести расчет с современным уровнем инфляции.

Коэффициент дисконтирования определяется по формуле:

К = 1/(1 + СД)ВП, где СД - ставка дисконтирования, ВП - временной период.

Ставка дисконтирования является одним из важнейших элементов при расчете. Она характеризует, какой доход получит инвестор при вложении своих средств в определенный проект. Этот показатель содержит в себе информацию об инфляции, прибыльность в разрезе безрисковых операций, прибыль от повышения риска. Также при расчетах учитывают ставку рефинансирования, стоимость (средневзвешенную) капитала, депозитные проценты.

Подходы к оптимизации

При определении финансового состояния организации в расчет берут дисконтируемый денежный поток. Формула может не учитывать если показатель приводится в краткосрочной перспективе.

Процесс оптимизации денежного потока предполагает установления баланса между расходами и доходами компании. Дефицит и избыток отрицательно влияют на финансовое состояние и стабильность организации.

При появлении дефицита денежных средств уменьшаются показатели ликвидности. Платежеспособность также становится низкой. Избыток средств влечет за собой фактическое обесценивание временно незадействованных средств из-за инфляции. Поэтому руководство компании должно сбалансировать величину входящих и исходящих потоков.

Рассмотрев, что собой представляет денежный поток, формулу его определения, можно принять решения в вопросе оптимизации этого показателя.

Все чаще подводят финансовых аналитиков и экономистов. Практика показывает, что компании стараются приукрасить существующие показатели, легко маневрируя цифрами и показателями финансовой отчетности. Другое дело - денежные потоки : их исказить труднее, они реальны, основаны на существующих и подтвержденных фактах движения денежных средств.

Денежные коэффициенты характеризуют способность компании финансировать операционную деятельность, привлекать новые инвестиции, помогают при финансовом моделировании поведения компании в будущие периоды (особенно ее способности погашать полученные кредиты) и при планировании графиков погашений, чтобы избежать кассовых разрывов.

В 1993 году Д. Гиакомино и Д. Милке предложили использовать денежные коэффициенты для оценки достаточности денежных потоков для финансирования нужд организации и оценки эффективности генерирования денежных потоков компанией (Giacomino D.E., and Mielke D.E. 1993. Cash flows: Another approach to ratio analysis. Journal of Accountancy (March)).

Рассмотрим основные денежные коэффициенты, характеризующие способность компании финансировать свою операционную деятельность.

Денежное содержание продаж

Для определения коэффициента необходимо учесть, что валовые текущие денежные поступления (Cash Receipts) могут поступать в счет прошлых продаж в кредит. Коэффициент денежного содержания продаж (Gross Cash Flow from Operations to Sales) рассчитывается по формуле:

Дсп = (Дпп + З) / В
Где, Дсп - денежное содержание продаж; Дпп - денежные поступления от продаж; З - выплаты по выполненным работам; В - выручка.

Отметим что, выручка включает не только текущие продажи, но и промежуточные выплаты по мере выполнения работ по контрактам (метод процента выполнения работ), то есть это похоже на возврат к кассовому методу учета.

Денежная рентабельность продаж

Коэффициент Cash Return on Sales показывает чистый операционный денежный приток на единицу продаж (после учета всех связанных с продажами в текущем периоде денежных оттоков) и определяется как:

Дрп = ДПо / В
Где, ДПо - операционный денежный поток.

Этот показатель полезно сопоставить с традиционной бухгалтерской операционной маржой.

Денежное содержание операционной маржи

Показатель рассчитывается как отношение денежной рентабельности продаж к операционной марже в процентном выражении, или как отношение чистого операционного денежного потока к операционной прибыли, помноженное на 100%. Формула расчета имеет вид:

Дом = (ДПо / По) х 100%
Где, Дом - денежное содержание операционной маржи; По - операционная прибыль.

Данный коэффициент может быть выше 100%, поскольку прибыль включает не денежные расходы, в первую очередь амортизацию.

Денежное содержание чистой прибыли

Разработчики стандартов US GAAP и IFRS-IAS рекомендуют сопоставлять денежный поток от операционной деятельности с чистой прибылью. Коэффициент денежного содержания чистой прибыли показывает, в какой степени чистая прибыль облечена в форму реальных денег, а в какой - в форму записей на бумаге:

Дчп = ДПч / ЧП
Где, Дчп - денежное содержание чистой прибыли; ДПч - чистый денежный поток от операционной деятельности; ЧП - Чистая прибыль.

В качестве альтернативного варианта оценки качества прибылей может использоваться скорректированный коэффициент содержания чистой прибыли, в котором с чистой прибылью сопоставляется операционный денежный поток после вычета амортизации. Это дает возможность лучше оценить, на сколько процентов прибыль состоит из денежных поступлений:

Дчп = (ДПч - А) / ЧП
Где, А - амортизация материальных и нематериальных активов.

Подобная процедура может быть проделана и с коэффициентом денежного содержания операционной маржи.

Операционный денежный поток к EBITDA

Показывает реальное денежное наполнение операционной прибыли до уплаты процентов и вычета амортизации, коэффициент рассчитывается по формуле:

Дод = ДПч / EBITDA
Где, Дод - операционный денежный поток.

CFO to EBITDA относится к редко используемым коэффициентам, однако он может помочь при оценке качества показателей прибыли с восстановленной амортизацией.

Денежные средства к выручке

Коэффициент Cash to Sales Ratio характеризует достаточность или избыточность величины денежных средств компании:

Дс/в = (М + ЦБ) / В
Где, Дс/в - коэффициент отношения денежных средств к выручке; М - деньги и денежные эквиваленты; ЦБ - легкореализуемые ценные бумаги.

Как правило, данный коэффициент сравнивается со средним уровнем по отрасли или с практикой лучших компаний.

Следует учесть что, простое сравнение отношения денежных средств компании к выручке довольно условен. Так как потребность в денежных средствах зависит не только от размеров выручки компании, но и от величины финансового рычага, инвестиционных планов компании и многих других параметров. Компания может сознательно создавать стабилизационные фонды, фонды погашения долга, страховые и ликвидные резервы на черный день. В этом случае целесообразнее скорректировать формулу:

Дс/в = (М + ЦБ) / (Нп + Кз)
Где, Нп - неотложные платежи; Кз - запланированные капитальные затраты.

Если коэффициент будет больше 1, то компания обладает избыточными денежными средствами.

Денежный поток к совокупному долгу

Показатель Cash Flow from Operations to Total Debt Ratio наиболее полно предсказывает финансовую несостоятельность компаний, по мнению Вильяма Бивера. Формула расчета показателя имеет вид:

Дп/д = ДПод / Р
Где, Дп/д - денежный поток к совокупному долгу; ДПод - денежный поток от операционной деятельности; Р - совокупный долг.

Показатель, обратный этому коэффициенту, можно назвать: совокупный долг к годовому денежному потоку :

Коэффициент используется для оценки кредитного положения компании, он показывает запас времени, которое потребуется для выплаты долга при условии, что на его погашение будет направлен весь операционный денежный поток (который часто считался сопоставимым с EBITDA). Чем ниже значение такого коэффициента, тем лучше.

Коэффициент денежного покрытия долга

Коэффициент показывает возможность компании расплатиться по долгам, соблюдая заявленные параметры дивидендной политики. Коэффициент рассчитывается по формуле:

Дс/д = (ДПод - Дв) / Р
Где, Дс/д - коэффициент денежного покрытия долга; Дв - дивиденды.

Коэффициент денежного покрытия долга (Cash / Debt Coverage) - аналог вышеприведенного коэффициента денежного потока к совокупному долгу. Отличие состоит в том, что в числителе из операционного денежного потока вычитаются дивиденды (которые часто являются обязательными платежами).

Период выплаты долга (Years Debt) является обратным коэффициенту денежного покрытия долга:

Он информирует о количестве лет, в течение которых компания сможет расплатиться со своим долгом, не забывая выплачивать дивиденды акционерам. Это более простой способ выражения информации, выдаваемой коэффициентом денежного покрытия долга.

Коэффициент денежного покрытия текущей части долгосрочного долга (Cash Maturity Coverage Ratio) - отношение денежного потока от операционной деятельности за вычетом дивидендов к текущей части долгосрочного долга:

Дсм = (ДПод - Дв) / Рт
Где, Дсм - коэффициент денежного покрытия текущей части долгосрочного долга; Рт - текущая часть долгосрочного долга.

Показатель отражает способность выплачивать долгосрочные долги по мере наступления сроков их погашения. При привлечении долгосрочных заемных средств не лишним будет свериться с возможностью погашать их за счет операционной деятельности. Так что данный коэффициент может использоваться еще на стадии планирования и разработки финансовой политики и во многом показывает долговую нагрузку на операционный денежный поток.

Дивиденды вычитаются, потому что компания должна удержать собственный капитал и удовлетворить хотя бы минимальные требования акционеров.

Коэффициент совокупных свободных денежных средств

Коэффициент Total Free Cash Ratio показывает способность компании погашать текущие долговые обязательства без ущерба для операционной деятельности и акционеров и рассчитывается по формуле:

Дсдс = (ЧП + Пр + А + Ар - Дво - КЗ) / (Пр + Ар + Рт + От)
Где, Дсдс - коэффициент совокупных свободных денежных средств; Пр - начисленные и капитализированные процентные расходы; Ар - расходы по аренде и операционному лизингу; Дво - объявленные дивиденды; КЗ - капитальные затраты; От - текущая часть обязательств по капитальному лизингу.

В качестве капиталовложений может использоваться расчетная величина, необходимая для поддержания текущего уровня операционной деятельности (maintenance CAPEX). Она часто определяется в процентах от совокупных активов или от величины основных средств.

Коэффициент покрытия обязательств по обслуживанию долга

Классический коэффициент покрытия обязательств по обслуживанию долга (Debt Service Coverage Ratio) рассчитывается как отношение прибыли до выплаты процентов, налогов и учета амортизации к величине ежегодных выплат процентов и основных сумм долга.

DSCR = EBITDA / Годовые выплаты процентов и основного долга

Коэффициент покрытия обязательств по обслуживанию долга является опережающим индикатором. Версия данного коэффициента с использованием отчета о движении денежных средств - включать в числитель операционный денежный поток.

Коэффициент денежного покрытия процентов

В хорошие годы компания имеет возможность рефинансировать свой долгосрочный долг, поэтому она способна выживать даже при плохом значении коэффициента денежного покрытия текущей части долгосрочного долга. Однако компания не способна отказаться от выплаты процентных платежей. Коэффициент денежного покрытия процентов (Cash Interest Coverage Ratio) показывает способность компании выплачивать проценты.

CICR = (ДПод + Пу + Н) / Пу
Где, Пу - проценты уплаченные; Н - налоги уплаченные.

Данный коэффициент является более точным, чем прибыльный коэффициент покрытия процентов, поскольку низкие значения последнего не означают, что у компании нет денег на выплату процентов, так же как и высокие значения не говорят о том, что у компании есть деньги на выплату процентов.

Коэффициент адекватности денежного потока

Показатель Cash Flow Adequacy Ratio представляет собой отношение годового чистого свободного денежного потока к среднегодовой величине долговых платежей за 5 предстоящих лет (однако он больше применим в условиях стабильности). Знаменатель позволяет сгладить неравномерность в выплатах основных сумм долга. В числителе также учитываются циклические изменения в финансировании капиталовложений.

CFAR = NFCF / ДВср
Где, NFCF - годовой чистый свободный денежный поток; ДВср - среднегодовые выплаты долга в предстоящие 5 лет

Показатели денежного потока клиента в меньшей степени подвержены искажениям по сравнению с сальдовыми показателями финансовой отчетности, так как напрямую корреспондируют с движением денежных средств его контрагентов.

Денежные коэффициенты основываются на факте наличия или отсутствия денежных средств у предприятия. Для оценки платежеспособности денежные потоки годятся как нельзя лучше. Если у компании недостаточно денег, она не способна финансировать свои текущие операции, погашать долги, выплачивать зарплату и налоги. Пустоту в корпоративном кошельке можно заметить еще задолго до наступления официальной неплатежеспособности. Применение некоторых из этих коэффициентов в банковской практике является уже свершившимся фактом. Денежные потоки позволяют установить качество (денежное наполнение) бумажной выручки и прибылей компании, которые оцениваются в первую очередь при выдаче кредитов.

Целью статьи является разработка методики расчета денежных потоков в прогнозном и продленном периоде и стоимости компании, а также определение их изменения под действием основных факторов.

Александр Самылин
Оценка денежных потоков компании
"Экономические стратегии", №08-2008, стр. 120-125

Введение

С начала перехода к рыночной экономике управление финансами компании претерпело изменения. На первом этапе основной целью управления являлась максимизация прибыли, а на втором – расширение и завоевание новых рынков сбыта. По мере того как росла конкуренция, исчезали незанятые ниши бизнеса, акцент в управлении финансами стал переноситься на увеличение рентабельности деятельности. В настоящее время целевой функцией управления все больше становится рост экономической прибыли компании, увеличение стоимости бизнеса и денежных потоков, направляемых акционерам и инвесторам.

Конкуренты, покупатели, поставщики и инвесторы при продаже компании, в случае привлечения финансирования и в процессе бизнес-планирования финансово-хозяйственной деятельности все чаще задают вопрос: сколько стоит Ваш бизнес и Ваша компания? Вопрос этот не праздный, а ответ на него определяет уровень риска для контрагентов при налаживании сотрудничества с данной компанией и при принятии управленческих решений. Компания, стоимость которой выше и которая генерирует большие денежные потоки, при прочих равных условиях характеризуется меньшими рисками в части инвестирования и отдачи на вложенный капитал.

Оценка стоимости компании необходима при купле-продаже, при реорганизации компании, согласно статье 57 ГК РФ, при страховании, для оформления залога при получении кредита, в процессе подготовки проспекта эмиссии ценных бумаг и организации обращения ценных бумаг на бирже, при поиске инвестора и в других случаях. Все это определяет актуальность проблемы оценки стоимости компании и генерируемых ею денежных потоков.

Под стоимостью компании следует понимать в первую очередь комплексный показатель в стоимостном выражении, определяющий состояние всех сфер деятельности, включая обычные виды деятельности, финансовую и инвестиционную деятельность за вычетом обязательств. К упомянутым сферам деятельности, характеризуемым финансовыми показателями, следует добавить и деятельность, направленную на повышение уровня профессионализма работников, поддержание и улучшение имиджа компании. Такая деятельность характеризуется нефинансовыми показателями, которые по большей части пока математически не формализованы, но также способствуют повышению стоимости компании. Поэтому стоимость компании можно определить как совокупность ее активов, вложенного капитала, его отдачи в прогнозном и продленном периоде за вычетом обязательств.

При расчете стоимости компании используют финансовую отчетность, где отражена информация об активах и обязательствах.

В то же время генерируемые компанией денежные потоки, возникающие вследствие прироста оборотных средств и капитальных вложений, например в основные средства и нематериальные активы, не находят отражения в финансовой отчетности. Поэтому необходимо разработать методику расчета денежных потоков в прогнозном и продленном периоде и стоимости компании, определить их изменение под действием основных факторов. Решение этих задач и являлось целью статьи.

Виды и методы оценки стоимости компании

Согласно Постановлению Правительства РФ № 519 от 06.07.2001 г. "Об утверждении стандартов оценки", различают: рыночную стоимость объекта оценки и виды стоимости объекта, которые используются в конкретных хозяйственных ситуациях, например: стоимость объекта оценки с ограниченным рынком, стоимость замещения и воспроизводства, утилизационную и ликвидационную стоимость, инвестиционную стоимость и стоимость для целей налогообложения.

Расчет стоимости компании осуществляется на основе одного из трех подходов: затратного, сравнительного или доходного. В основе затратного подхода лежит определение стоимости путем установления затрат, которые необходимы для восстановления или замещения объекта оценки с учетом его износа. Такой подход применяется для оценки недавно созданных компаний и основывается на методе чистых активов и методе ликвидационной стоимости. При сравнительном подходе стоимость объекта определяется на основании сравнения стоимости объектов, имеющих аналогичные и однородные критерии оценки и сравнения. Сравнительный подход использует три метода оценки: метод рынка капитала, метод отраслевых коэффициентов и метод сделок. В первых двух случаях оценивается стоимость действующей компании, а в последнем – стоимость компании, которая меняет вид деятельности. Доходный подход основывается на определении генерируемых компанией денежных потоков и расчете чистого денежного потока как разницы между дисконтированным притоком и оттоком денежных средств. Этот подход используется в случае реализации инвестиционных проектов и вложений в интеллектуальную собственность. Отрезок времени, в течение которого планируется получать доход, разбивается на два периода: прогнозный, характеризующий денежные потоки за время реализации проекта, и продленный – по завершении проекта. На первом этапе прогнозируются будущие денежные потоки, на втором осуществляется перевод будущих денежных потоков в текущую стоимость, а на третьем они отражаются в прогнозном отчете о движении денежных средств. При нестабильной экономике предсказание денежных потоков затруднительно, что сужает сферу применения данного подхода. Доходный подход использует два метода: метод капитализации прибыли и метод дисконтирования денежных потоков. Метод капитализации применяется для компаний, у которых налажено движение денежных потоков – как их поступление от инвесторов и акционеров, так и отдача на вложенный капитал. Метод дисконтирования денежных потоков применяется для компаний, которые получают прибыль за счет конкурентных преимуществ.

Методы оценки стоимости компании и генерируемых денежных потоков менялись с течением времени. Первоначально расчеты проводились с использованием моментных и интервальных мультипликаторов, показателей рентабельности и прибыли. В настоящее время используется ряд специализированных комплексных показателей.
Различают следующие методы оценки стоимости:

с использованием показателей дисконтированных денежных потоков, например FCF (Free Cash Flow), ECF (Equity Cash Flow). Показатель CCF используется в случае, когда установлена величина денежных средств, направляемых акционерам и инвесторам, а показатель ECF – когда установлена величина денежных потоков для акционеров после погашения долговых обязательств;
с использованием показателей, например NPV (Net Present Value), APV (Adjusted Present Value), когда компания может быть представлена в виде совокупности частей, каждая из которых может оцениваться как инвестиционный проект. При наличии разовых или распределенных во времени инвестиций используется показатель NPV. Его отличие от показателя APV состоит в использовании в случае показателя APV "налоговой защиты";
на основе принципа остаточного дохода с использованием показателей, например EVA (Economic Value Added), MVA (Market Value Added). Применение показателя EVA позволяет установить, получают ли акционеры на вложенный акционерный капитал такую же отдачу, как и в случае его вложения в альтернативные проекты. Показатель рыночной добавленной стоимости MVA позволяет оценивать стоимость предприятия на основе рыночной капитализации и рыночной стоимости долга, но не учитывает промежуточную прибыль акционеров и альтернативную стоимость инвестированного капитала;
на базе совмещения доходов и расходов – EBO (Edwards-Bell-Ohlson valuation model), когда сочетаются затратный и доходный подходы с учетом стоимости чистых активов.

Стоимость компании определяется в виде суммы стоимости акционерного капитала и сверхприбыли, рассчитываемой в виде дисконтированного денежного потока.

Расчет и изменение стоимости компании под воздействием основных факторов

Разработана методика расчета денежных потоков при изменении ряда основных факторов. В табл. 1 приведен пример расчета денежных потоков при следующих значениях факторов в прогнозном периоде: темп роста выручки – 25%, темп роста себестоимости – 15%, темп роста коммерческих и управленческих расходов – 7%, средневзвешенная цена капитала – 20%, темп роста инвестированного капитала – 8%, темп роста амортизационных отчислений – 6%. Темп роста данных факторов в продленном периоде составляет 5%.
На основе предложенной методики проанализировано изменение величины денежных потоков компании под действием основных факторов. Диапазон значений факторов установлен, исходя из условий хозяйствования компаний, занимающихся разными видами деятельности.

Изменение денежных потоков и стоимости компании при изменении величины темпа роста прибыли представлено на рис. 1. Расчет выполнен при условии неизменности значений факторов: темп роста выручки продленного периода qn равен 5%, величина нормы инвестирования NI в прогнозном и продленном периоде равна 14,4%, величина инвестированного в начале прогнозного периода капитала IC = 53,2 тыс. руб., сумма амортизационных отчислений АО, приходящихся на основные производственные фонды, – 15 тыс. руб.

Варьировались значения показателя средневзвешенной стоимости капитала WACC и величина рентабельности инвестированного капитала ROIC.

Представленный график свидетельствует, что величина денежных потоков вследствие прироста оборотного капитала и инвестиционных вложений различается по годам прогнозного и продленного периода и уменьшается при увеличении величины WACC c 6 до 30%. Это связано с ростом стоимости привлекаемого капитала, в результате чего в распоряжении компании остается меньше свободных средств и денежные потоки уменьшаются. Ощутимое различие в денежных потоках начинается при величине WACC = 10%. При увеличении темпа роста прибыли NOPLAT q с 5 до 35%, что определяется разнонаправленным воздействием таких факторов, как выручка от продажи, себестоимость продаж, коммерческие и управленческие расходы, величина денежных потоков возрастает. При росте величины WACC в 6 раз денежные потоки возрастают сравнительно незначительно, а именно с 911 тыс. до 1567 тыс. руб., или в 1,7 раза при WACC = 30%. Существенное изменение денежного потока имеет место при величине WACC = 6%, когда это значение меняется от 22 780 тыс. до 47 896 тыс. руб., или в 2,1 раза. При ожидаемом ежегодном темпе роста, находящемся в диапазоне 15-20% и цене привлекаемого капитала в диапазоне 15-20% компания может при финансовом планировании ориентироваться на денежные потоки в диапазоне от 2000 до 3500 тыс. руб.

Зависимость изменения величины денежных потоков от изменения нормы инвестирования NI представлена на рис. 2. Расчет выполнен при постоянной величине темпа роста прибыли в прогнозный и продленный период. Соответственно, q = 15%, qn = 5%, сумма АО = 15 тыс. руб. Величина денежных потоков уменьшается при увеличении платы за привлеченный капитал. С увеличением значения NI величина денежного потока снижается с 33 033 тыс. до 22 624 тыс. руб. при WACC = 6% и с 1218 тыс. до 834 тыс. руб. при величине WACC = 30%. Имеет место снижение денежного потока на 31,5%.

Рост величины NI определяется приростом оборотных средств и капитальных вложений. В результате уменьшается свободный денежный поток, что и определяет снижение итогового денежного потока. Указанное сопровождается падением величины ROIC в 3,5 раза: с 1,51 до 0,43. Существенное изменение денежных потоков наблюдается в диапазоне WACC от 6 до 15%. Условиями, в которых возможно хозяйствование, является диапазон NI от 30 до 35%.

В этом случае при финансовом планировании компания может использовать в расчетах денежные потоки в размере от 2000 тыс. до 3000 тыс. руб. в выбранном диапазоне WACC от 15 до 20%.

На рис. 3 представлена зависимость изменения денежных потоков от величины амортизационных отчислений. Расчет выполнен, исходя из допущения, что величина темпа роста прибыли в прогнозном и продленном периодах одинакова и составляет 15%: q = qn = 15%, величина инвестированного капитала равна 53,2 тыс. руб. Из графика видно, что с изменением средневзвешенной стоимости капитала с 6% до 30%, или в 5 раз, денежный поток снижается в 27,1 раза, что объясняется отвлечением значительных денежных средств на оплату привлеченного компанией капитала. С увеличением суммы амортизационных отчислений с 10 тыс. до 50 тыс. руб. денежный поток нарастает: при WACC = 6% – c 29 136 тыс. до 34 367 тыс. руб., а при WACC =30% – с 1074 тыс. до 1267 тыс. руб. При увеличении суммы АО в 5 раз денежный поток возрастает в 1,18 раза. Увеличение денежного потока определяется ростом валового денежного потока и свободного денежного потока при снижении нормы инвестирования c 16,2 до 12,5%. В соответствии со стандартом МСФО IAS 16 "Основные средства" способ начисления амортизации может изменяться в течение срока эксплуатации объекта, а значит, имеется возможность регулирования денежных потоков с помощью фактора АО.

На рис. 4 представлена зависимость изменения денежных потоков от величины рентабельности инвестированного капитала ROIC. Расчеты выполнялись на основе допущения о неизменной величине АО = 15 тыс. руб. и нормах инвестиций NI = 14,4% в прогнозном и продленном периоде. Величина денежного потока падает с ростом величины WACC с 6 до 30%, что обусловлено ростом отвлечения денежных средств на оплату привлеченного капитала. С ростом величины ROIC денежный поток увеличивается, что обусловлено увеличением привлекаемого компанией капитала. При WACC = 6% размер денежного потока увеличивается с 20 156 тыс. до 22 806 тыс. руб., а при WACC = 15% – с 2054 тыс. до 2280 тыс. руб. При значениях WACC от 20 до 30% денежный поток меняется незначительно и находится в диапазоне от 840 тыс. до 1520 тыс. руб. Для компании предпочтительным является рост величины ROIC. При величине ROIC > 30% в процессе финансового планирования можно учитывать денежные потоки в диапазоне от 2000 тыс. до 3000 тыс. руб.
Зависимость изменения денежного потока от величины IC показана на рис. 5. Расчеты выполнены на основании допущения, что темп роста прибыли в прогнозном периоде равен 15%, а в продленном – 5%, сумма АО = 15 тыс. руб., на начало анализируемого периода величина инвестированного капитала IC = 50 тыс. руб. Снижение денежного потока с ростом величины WACC с 6 до 30% объясняется теми же причинами, что и на других вышеприведенных графиках. Оно наиболее заметно при WACC от 6 до 15% и практически неизменно при WACC от 15 до 30%. Снижение денежного потока при изменении величины IC с 50 тыс. до 250 тыс. руб. объясняется уменьшением величины свободного денежного потока при увеличении показателя нормы инвестирования с 13,2 до 88,3%. Полученные результаты свидетельствуют, что наибольшее влияние на изменение стоимости компании оказывают фактор q с темпом изменения порядка 110% и фактор IC c темпом изменения порядка 86%.

Заключение

Повысить стоимость компании можно следующими путями:

за счет структурной перестройки компании, когда основное внимание обращается, например, на изменение структуры управления, на формирование в компании центров финансовой ответственности, расширение их прав и повышение ответственности, на разработку системы мотивации труда и заинтересованности работников в конечном результате. Затраты в рамках данного метода значительно меньше, чем при использовании других методов. Основная проблема состоит в разъяснении работникам необходимости проведения изменений и обучении их новым приемам работы;
за счет повышения прозрачности и открытости компании для инвесторов, поставщиков, покупателей и других заинтересованных пользователей. Это может быть достигнуто, например, путем перехода на Международные стандарты финансовой отчетности, распространения информации о состоянии дел и перспективах развития компании через рейтинговые агентства. Недостатки данного метода – более длительные сроки реализации и более значительные затраты, чем при использовании первого метода, поскольку основной акцент делается на привлечение зарубежного капитала, а значит, на формирование привлекательного имиджа компании за рубежом;
за счет развития промышленного потенциала благодаря, например, расширению производства, вводу новых и реконструкции действующих мощностей. Компания, вложившая средства в инвестиционный проект, в текущем периоде снизит показатели прибыльности и рентабельности, но зато при поступлении денежных потоков в начале отдачи от инвестиционного проекта (в прогнозном периоде) и после его окончания (в продленном периоде), обладая возросшим потенциалом, существенно повысит свою привлекательность и стоимость. Это наиболее перспективный метод и наиболее затратный, поскольку он связан с повышенными рисками;
за счет выбора оптимальных значений воздействующих факторов на основе проведенных исследований. Их результаты могут быть использованы при составлении отчета о движении денежных потоков методом бюджетирования и прогнозной финансовой отчетности.

ПЭС 8278/09.11.2008

Литература:
1. Грязнова А.Г., Федотов М.А., Эскиндаров М.А., Тазихина Т.В., Иванов Е.Н., Щербакова О.Н. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). М.: ИНТЕРРЕКЛАМА, 2003, с. 544.
2. Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Дж. Стоимость компаний: оценка и управление / Пер. с англ. М.: ЗАО "Олимп-бизнес", 1999, с. 576.
3. Попов Д. Эволюция показателей стратегии развития предприятия // Управление компанией. 2003. № 1, с. 69-75.
4. Atkinson A., Epstein M. Measure for measure: Realizing the power of the balanced scorecard // CMA Management. September 2000, p. 22-28.
5. Kaplan R.S., Norton D.P. Lin-king the balanced scorecard to strategy // California Management Review. 1996. Vol. 4, Fall, p. 53-79.

Для оценки денежных потоков используется ряд простых коэффициентов и специализированные комплексные показатели, к числу которых относят следующие.

1. Моментные и интервальные мультипликаторы, отражающие финансовые результаты деятельности предприятия и определяемые как отношение цены акции предприятия к ряду конечных показателей результатов деятельности в конкретный момент времени или за период. К числу моментных индикаторов можно отнести, например:
- соотношение цены и валового дохода;
- соотношение цены и прибыли до налогообложения;
- соотношение цены и чистой прибыли;
- соотношение цены и балансовой стоимости собственного капитала.

В качестве интервальных мультипликаторов используются, например:

соотношение цены и выручки;
соотношение цены и прибыли;
соотношение цены и денежного потока;
соотношение цены и дивидендных выплат.
2. Показатели рентабельности, например:
- рентабельность активов (ROA) - определяется как отношение чистой прибыли к сумме активов;
- рентабельность инвестиций (ROI) - рассчитывается как отдача (сумма полученного дохода, чистой прибыли) на инвестированный капитал;
- рентабельность акционерного капитала (ROE) - рассчитывается как отношение чистой прибыли к акционерному капиталу предприятия.
3. Метод капитализации существует в двух модификациях:
- прямой капитализации, согласно которому стоимость предприятия определяется как отношение чистого годового дохода, который получает предприятие, к ставке капитализации, рассчитанной по собственному капиталу;
- смешанных инвестиций, когда стоимость предприятия определяется как отношение чистого годового дохода, который получает предприятие, к общей ставке капитализации, которая определяется по средневзвешенному значению стоимости собственного и заемного капитала.
4. Модели оценки стоимости на основе показателей прибыли, в том

числе с помощью:

показателя прибыли до выплаты процентов, налогов и амортизационных отчислений - EBITDA , позволяющего определить прибыль предприятия от основной деятельности и сравнить ее с аналогичным показателем других предприятий;
показателей операционной прибыли до уплаты процентов и налогов - EBIT (Earnings before interest and taxes), чистой операционной прибыли за вычетом скорректированных налогов - NOPLAT (Net operating profit less adjusted tax) и чистой операционной прибыли до процентных расходов - NOPAT (Net operating profit after tax). Возможна следующая схема расчета показателей:

Выручка - Расходы по обычным видам деятельности = EBIT - Tax (Скорректированный налог на прибыль) = NOPLAT.

Используемый в расчете налог на прибыть называют скорректированным, когда имеются различия между финансовой и налоговой отчетностью предприятия. Текущий налог на прибыль в отчете о финансовых результатах и сумма налога на прибыль, исчисленная к уплате в бюджет по налоговой декларации, как правило, имеют разные значения. Показатели NOPLAT и NOPAT связывают с расчетом величины экономической добавленной стоимости EVA (англ. - economic value added). Если при расчете значения NOPLAT данные берутся из налоговой отчетности, то значение налога на прибыль берется из финансовой отчетности.

Для расчета NOPLAT используется значение операционной прибыли EBIT от основной деятельности, скорректированной на сумму налогов, которые предприятие заплатило бы, если бы не имело неоперационных доходов и расходов и заемных источников финансирования. Компания McKinsey & Со предложила следующую методику расчета NOPLAT

EBIT - Налог на прибыль из отчета о прибылях и убытках -- Налоговый щит по процентным платежам (Процентные платежи х Ставка налога) - Налог на неоперационную прибыль +

Изменение размера отсроченных налоговых платежей = NOPLAT.

Показатель NOPAT в случае, когда за основу принимается налоговая отчетность, может рассчитываться по формуле:

NOPAT= EBIT- Tax = EBIT ( 1 - CT),

где CT - ставка налогов, выплачиваемых из операционной прибыли EBIT.

5. Показатель денежных потоков CF (cash flow ) определяет финансовый результат деятельности предприятия и рассчитывается как разница между общей суммой поступления и расходования капитала. При превышении вложений капитала над суммой отдачи величина CF будет отрицательной, в противоположном случае - положительной. В отличие от показателей оценки на основе прибыли, показатель СЕ учитывает инвестиционные вложения сразу - в год их осуществления, а не частями - через амортизацию, как это принято в бухгалтерском учете при исчислении прибыли. Стоимость предприятия определяется из выражения:

Стоимость предприятия = Приведенная стоимость денежных потоков прогнозного периода + Приведенная стоимость денежных

потоков продленного периода.

Метод применяется, когда имеется уверенность в правильном определении величины дисконтированных денежных потоков по годам прогнозного и продленного периода.

6. Методики, объединенные в концепцию управления стоимостью VBM (value-based management), согласно которой целевой функцией управления являются денежные потоки и стоимость предприятия. В конце XX в. разработаны показатели, например, MVA, SVA, CVA, CFROI, EVA , позволяющие рассчитать денежные потоки и стоимость

McKinsey & Со, Copeland, Koller, Murrin. Valuation. 3 редакция, с. 163. Модель экономической прибыли. См. http://fmexp.com.ua/ru/models/eva, 2010.

предприятия при использовании в качестве информационной базы

финансовой отчетности предприятия:

с использованием показателей денежных потоков, например FCF {free cash flow - свободный поток денежных средств), ECF {equity cash flow - денежные потоки для акционеров). Эта группа показателей оперирует понятиями дисконтированных денежных потоков. При этом ставка дисконтирования рассчитывается для показателя ECF по модели САРМ, а для расчета показателя FCF нередко принимается равной величине средневзвешенной цены капитала WACC. В результате расчета показателя FCF фиксируется поток наличных денежных средств, доступный акционерам и кредиторам компании, а показателя ECF - поток наличных денежных средств, доступный акционерам после погашения долговых обязательств;
с использованием показателей NPV (англ, net present value - чистая приведенная стоимость) и АРУ (англ, adjusted present value - скорректированная приведенная стоимость). Эта группа показателей применяется, например, в том случае, когда предприятие может быть представлено в виде совокупности частей, каждая из которых может оцениваться как самостоятельный инвестиционный проект. При наличии разовых или распределенных во времени инвестиций предприятие использует показатель NPV. Показатель NPV представляет собой чистый денежный поток, определяемый как разница между притоком и оттоком денежных средств, приведенный к текущему моменту времени. Он характеризует величину денежных средств, которую может получить инвестор после того, как поступления окупят инвестиции и платежи. Отличие в расчете показателя АРУ от расчета показателя NPV состоит в использовании эффекта «налоговой защиты»;
на базе совмещения доходов и расходов - модель ЕВО {Edwards - Bell - Ohlson valuation model). В этом случае используются преимущества затратного и доходного подходов. Стоимость предприятия рассчитывается с помощью текущей стоимости ее чистых активов и дисконтированного потока, определяемого как отклонение величины прибыли от ее среднего значения по отрасли;
на основе концепции остаточного дохода с использованием показателей ЕУА (англ, economic value added - экономическая добавленная стоимость), МУА (англ, market value added - рыночная добавленная стоимость) и СУА (англ, cash value added - добавленная стоимость остаточного денежного потока).

Рассмотрим отдельные показатели оценки.

1. Показатель рыночной добавленной стоимости MVA позволяет оценивать объект на основе рыночной капитализации и рыночной стоимости долга. Он показывает дисконтированную стоимость текущих и будущих денежных потоков. Показатель MVA рассчитывается как разница между рыночной ценой капитала и суммой привлеченного предприятием капитала в виде инвестиций. Чем выше значение этого показателя, тем выше оценивается деятельность предприятия. Недостаток показателя состоит в том, что он не учитывает промежуточную прибыль акционеров и альтернативную стоимость инвестированного капитала.
2. Показатель SVA (англ. - shareholder value added) называют показателем расчета стоимости на основе «акционерной» добавленной стоимости. Он рассчитывается как разница между стоимостью акционерного капитала до и после проведения операции. При расчете этого показателя считается, что добавленная стоимость для акционеров создается в случае, когда величина рентабельности инвестиционного капитала ROIC больше средневзвешенной стоимости привлеченного капитала WACC. Это будет продолжаться только в течение периода, когда предприятие активно использует свои конкурентные преимущества. Как только конкуренция в данной сфере возрастет, ROIC снижается, разрыв между ROIC и WACC станет незначительным и прекращается создание «акционерной» добавленной стоимости.

Существует и другое определение SVA - это приращение между расчетной и балансовой стоимостью акционерного капитала. Недостатком метода является сложность предсказания денежных потоков. Выражение для расчета стоимости имеет вид:

Стоимость предприятия = Рыночная стоимость инвестированного капитала на начало периода + Сумма SVA прогнозного периода +

Рыночная стоимость активов непроводимой деятельности.

3. Показатель совокупной акционерной доходности TSR (англ. - total shareholders return) характеризует общий эффект инвестиционного дохода акционеров в форме дивидендов, приращения или уменьшения денежных потоков предприятия за счет роста или снижения курса акций за определенный период. Он определяет доход за период владения акциями предприятия и рассчитывается как отношение разницы в цене акций предприятия на конец и начало анализируемого периода к цене акций на начало периода. Недостаток данного показателя состоит в том, что он не позволяет учитывать риск, связанный с инвестициями, который рассчитывается в относительном виде и определяет процент возврата на вложенный капитал, а не саму возвращаемую сумму, и др.
4. Показатель денежного потока определяется по отдаче на инвестированный капитал CFROI (англ. - cash flow return on investment) как отношение скорректированного притока денежных средств в текущих ценах к скорректированному оттоку денежных средств в текущих ценах. Преимущество показателя состоит в том, что он скорректирован на величину инфляции, поскольку расчет ведется по показателям, выраженным в текущих ценах. В случае, когда значение показателя больше величины, заданной инвесторами, предприятие генерирует денежные потоки, а если нет - то стоимость предприятия снижается. Недостаток состоит в том, что получаемый результат представляется в виде относительного показателя, а не в виде суммы стоимости.
5. Показатель CVA (англ. - cash value added), иначе называется показателем ЛС/Цангл. - residual cash flow), создан в соответствии с концепцией остаточного дохода и определяется как разница между операционным денежным потоком и произведением средневзвешенной стоимости капитала на уточненную суммарную величину активов. В отличие от показателя CFROI, в этом показателе учитывается величина WACC, а корректировки подобны тем, которые проводятся для расчета показателя EVA.
6. Сбалансированная система показателей BSC (англ. - balanced

scorecard) была разработана Д. Нортоном и Р. Капланом. Целью системы BSC является достижение поставленных предприятием целей и учетом для этого финансовых и нефинансовых факторов. В основе системы лежит стремление учесть интересы акционеров, покупателей, кредиторов и других партнеров по бизнесу.

Система BSC возникла как результат необходимости учета в оценке бизнеса нефинансовых показателей и стремления учитывать показатели, не входящие в финансовую отчетность. Целью ее применения является получение ответов на ряд вопросов, в том числе: как оценивают предприятие клиенты, партнеры и органы государственного управления, каковы его конкурентные преимущества, каковы объем и эффективность инновационной деятельности, какова отдача от обучения персонала и внедрения корпоративной политики в социальную жизнь коллектива?

Для эффективного управления бизнесом в этом случае необходимо определить ценности, задачи и стратегию, приемлемую для акционеров, дебиторов и кредиторов, и разработать методы количественной оценки этих интересов. По мере решения этих вопросов система BSC станет важным инструментом управления денежными потоками.

7. Показатель экономической добавленной стоимости EVA (англ. - economic value added) используется, когда затруднительно определить денежные потоки предприятия на перспективу. В основу положен

метод остаточного дохода, разработанный А. Маршаллом. Стоимость предприятия на основе показателя EVA в общем виде может быть рассчитана по формуле :

Стоимость предприятия = Инвестированный капитал +

Приведенная стоимость EVA прогнозного периода +

Приведенная стоимость EVA продленного периода.

Показатель экономической прибыли EVA рассчитывается с использованием информации об инвестиционных проектах и данных финансовой отчетности как разница между прибылью после уплаты налога, но до уплаты процентов по заемным средствам и расходам (стоимостью) по привлечению капитала. Показатель EVA разработан в США в 1990-е годы компанией Stern Stewart & Со, он позволяет сравнить, сколько зарабатывает данное предприятие в сравнении с альтернативными проектами. Стоимость предприятия равна сумме инвестированного капитала, а также дисконтированных значений показателя EVA текущих и будущих инвестиций и рассчитывается по формуле:

EVA = NOPAT- ШСС х /С,

где тСС - средневзвешенная стоимость капитала; 1C - стоимостная оценка капитала (сумма инвестированного или привлеченного капитала).

Применение показателя EVA предусматривает внесение ряда корректировок в значения статей финансовой отчетности для расчета NOPAT и /С, описанных Stewart G. Bennett .

Положительное значение EVA свидетельствует, как правило, о росте стоимости предприятия, а отрицательное - о ее снижении. Система управления, разработанная на основе показателя EVA , называется EVA-based management и определяет необходимость:

количественного измерения эффективности деятельности работников и менеджеров с последующим переходом на оценку с помощью агрегированных показателей;
выработки обобщенных критериев эффективного размещения и управления капиталом предприятия;
создания стимулов и мотивации труда, системы премирования и оплаты труда и их математическое описание;
разработки показателей оценки корпоративной культуры и др.

Показатель EVA может использоваться для оценки предприятия в целом и для оценки его отдельных объектов.

Леднев Е.Е. BSC и EVA® - конкуренты или союзники? - http://www.cfm. ru/management/controlling/bsc-eva. shtml 16.04.2002
Bennett G. Stewart. The Quest for Value. New York: Harper Business School Press, 1991; Коупленд T., Коллер T., Муррин Дж. Стоимость компаний: оценка и управление. Пер. с англ. М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2005.

Это красивое и привлекательное название зашифровывает под собой важный бизнес-показатель, отвечающий на ключевой вопрос: «Где деньги?». В этой статье мы подробнее расшифруем составляющие этого показателя, выведем формулу его расчета и обоснуем метод, основанный на оценке чистых денежных потоков.

Что такое чистый денежный поток (ЧДП)

Этот термин пришел из английского языка. В оригинале его название звучит как Net Cash Flow, принято сокращение NCF. В специальной литературе иногда используется обозначение Net Value – «текущая стоимость».

Денежным потоком называют движение денежных средств в организации: поступление и выбытие финансов и их эквивалентов. Поступающие средства формируют положительный денежный поток (англ. Cash Inflow, аббревиатура CI), выбывающие – отрицательный, или отток (Cash Outflow, СО). Когда же он будет считаться «чистым»?

ОПРЕДЕЛЕНИЕ. Если взять определенный временной промежуток и проследить приток и отток денег в этот период, сложив положительные и отрицательные потоки, то полученная величина и составит чистый денежный поток , то есть разницу между притоком и оттоком средств.

Это ключевая позиция инвестиционного анализа, по которой можно определить:

привлекательность организации для потенциальных инвесторов (экономическая эффективность инвестиционного проекта);
текущее финансовое положение;
способность организации увеличивать свою стоимость.

Составляющие чистого денежного потока

Предприятие ведет различные виды деятельности, требующие оттока средств и доставляющие приток. Каждый вид деятельности «несет» свой денежный поток. Для определения ЧДП учитываются:

операционная – поток ОСF;
финансовая – FCF;
инвестиционная – ICF.

В операционный денежный поток входят:

средства, уплаченные покупателями товаров или услуг;
деньги, выплаченные поставщикам;
зарплатные выплаты;
соцвзносы;
платежи за аренду;
поддержание операционной деятельности.

В финансовый денежный поток включают:

получение и возврат кредитов и займов;
проценты по кредитам и займам;
выплату и получение дивидендов;
другие платежи по распределению прибыли.

Инвестиционный денежный поток включает в себя:

вознаграждение поставщикам и подрядчикам за внеоборотные средства;
оплату за доставку и монтаж внеоборотных средств;
проценты по кредитам за внеоборотные средства;
выдачу и погашение различных финансовых активов (облигаций и т.п.).

ОБРАТИТЕ ВНИМАНИЕ! Иногда те или иные поступления либо выплаты можно отнести к разным денежным потокам. Например, если кредит взят на обеспечение текущего бизнеса, его следует отнести к FCF, а если его целевое назначение – новое бизнес-направление, это уже ICF. Всегда следует учитывать конкретную ситуацию.

Формулы чистого денежного потока

Общая формула расчета ЧДП может быть представлена в следующем виде:

ЧДП = CI – СО , где:

CI – входящий поток;
СО – исходящий поток.

Если учитывать группировку платежей по отчетным временным периодам, формула примет такой вид:

ЧДП = (CI 1 – СО 1) + (CI 2 – СО 2) + … +(CI N – СО N ).

В обобщенном виде формулу можно представить так:

ЧДП = i=1 n ( CI i – CO i ), где:

CI – входящий поток;
СО – исходящий поток;
n – число оценки денежных потоков.

Можно представить ЧДП как совокупность потоков от разных видов деятельности организации: операционной, финансовой и инвестиционной):

ЧДП = (CI – СО) ОСF + (CI – СО) FCF + (CI – СО) ICF .

Это деление имеет важный смысл: финальный результат не покажет, в какой из видов деятельности как повлиял на итоговый поток, какие именно процессы оказали это влияние и каковы тенденции.

Методы расчета ЧДП

Метод расчета выбирается исходя из цели, а также из полноты отчетных данных. Пользователи выбирают между прямым и косвенным расчетом ЧДП. В обоих случаях важно разделять потоки по видам деятельности.

Прямой метод расчета ЧДП

Он опирается на учет движения средств на счетах организации, отраженные на бухгалтерских счетах, в Главной книге, журналов-ордеров отдельно по каждому виду деятельности. Главный показатель – реализационная выручка предприятия.

Прямой метод позволяет быстро отслеживать притоки и оттоки средств организации, контролировать ликвидность активов, платежеспособность.

К СВЕДЕНИЮ! Это метод применяется для формы отчетности о движении денежных средств, разработанной Министерством финансов РФ и утвержденной приказом №4Н от 13 января 2000 г. №4Н «О формах бухгалтерской отчетности организаций».

Для расчета ЧДП этим методом нужно сложить положительные потоки (выручку, прочие поступления) и вычесть из них затраты, налоговые платежи и прочие отрицательные потоки.

Прямой метод, к сожалению, не позволяет увязать итоговый финансовый результат (чистую прибыль) с изменениями денежных активов.

Косвенный метод расчета ЧДП

Данный метод, в отличие от прямого, показывает связь денежных потоков и финансового итога.

Чистая прибыль – это не совсем то же самое, что прирост денежного потока. Более углубленное изучение говорит, что прибыль может быть как меньше ЧДП, так и превышать его. Например, в анализируемый период приобрели новое оборудование, то есть увеличили затраты, что приведет к увеличению прибыли не в этом, а только в следующих периодах. Взяли кредит – денежный поток возрос, но чистая прибыль не увеличится. Главные отличия ЧДП от чистой прибыли приведены в таблице 1.

Табл. 1 Разница между чистым денежным потоком и чистой прибылью

№	ЧДП	Чистая прибыль
1.	Движение денег в реальном временном режиме	Сумма денег в итоге отчетного периода
2.	Показывает реальное поступление средств за определенный промежуток времени (отчетный период)	Показывает доход за этот временной период
3.	Учитывает все поступления средств	Не учитывает ряд денежных поступлений (кредиты, дотации, спонсорская помощь, инвестиции и т.п.)
4.	Учитывает все выплаты средств	Не учитывает ряд денежных выплат (погашение кредитов, займов).
5.	Не включает ряд денежных затрат (амортизацию, расходы будущих периодов)	Принимает во внимание все издержки
6.	Высокий показатель свидетельствует о финансовом благополучии	Высокий показатель не обязательно говорит о свободных денежных средствах

Косвенный метод превращает чистую прибыль в показатели денежного потока путем внесения корректировок, а именно:

амортизационных отчислений;
движения по пассивам;
изменения в активах.

Показатели берутся из бухгалтерского баланса и его приложений, финансового отчета, Главной книги.

Для расчета ЧДП косвенным методом следует суммировать показатели чистой прибыли и суммы амортизаций материальных и нематериальных ценностей, а также дельту (снижение или прирост) кредиторской задолженности и резервных фондов, затем вычесть дельту дебиторской задолженности и запасов товарно-материальных ценностей. Таким образом, видно, как влияет на чистый денежный поток движение цифр на балансе – изменения в стоимости активов и пассивов.

Оценка показателя ЧДП

ЧДП больше нуля (положительный денежный поток) может возникнуть либо за счет роста пассива, либо уменьшения актива. В любом случае поступления средств больше их оттока. Это говорит об инвестиционной привлекательности компании в данный период. Для оценки инвестиционного проекта следует учитывать длительный промежуток, включающий срок окупаемости вложений, и применять . Чем больше значение, тем больше привлекательности проект будет иметь для инвесторов.

При сравнении чистых денежных потоков двух разных организаций более инвестиционно привлекательным будет считаться тот из них, у которого данный показатель больше.

ЧДП близок к нулю – такой показатель говорит о том, что у организации недостаточно средств для увеличения стоимости. Инвесторы отклоняют такие проекты.

ЧДП меньще нуля (отрицательный денежный поток) – отток средств превышает их поступление. Предприятие финансово убыточно, естественно, инвестиции в него неприемлемы.